Einheitsverbindung für die Übermittlung von Datensignalen im Hochfrequenzhandel bei der SIX: Beratung des Sekretariats vom 13. Oktober 2022

5. Das Sekretariat hat bereits in der Verc Börsen festgehalten, dass es für die damals ten gab, die Wettbewerb nicht zulassen wü Vorschriften bestehen, welche insofern wet! Bereichen prokompetitive Elemente ausdrü Nichtdiskriminierung und zum offenen Zuga

6. In der vorliegenden Beratungsanfrage den Bestimmungen zum offenen und diskrir der Börse aufgeworfen. Diese Vorschriften : da viele Finanzmarktinfrastrukturen Merkm Grund dafür liegt darin, dass der Betrieb v sehr hohen Fixkosten verbunden ist. Unter schäften steht deshalb auf einem bestimmte gung. Die sich daraus ergebende Marktmacl gesetzliche Verpflichtungen der Teilnehme eine Finanzmarktinfrastruktur in Anspruch z des offenen und diskriminierungsfreien Zu strukturen ihre Marktmacht nicht missbrauc Pflicht, offenen und diskriminierungsfreien rechtliche Antwort auf fehlenden oder ungen den Missbrauchsmöglichkeiten dar.® Die Bo gangs darüber hinaus auch mit Finanzmarktinfrastrukturen zu fördern und d bei in der Lehre umstritten ist, ob der Grund lich zur Stärkung des Wettbewerbs oder zu

7. Gemäss Art. 4 Abs. 1 FinfraG'° benöti als Börse fällt (Art. 2 lit. a Ziff. 1 FinfraG), e gemäss Art. 5 FinfraG erteilt, wenn di

3 RPW 2006/3, 443 Rz 18, Börsenpflicht de ses électriques fribourgeoises.

4 RPW 2006/3, 443 Rz 16, Börsenpflicht de

5 SIMON BANGERTER, in: Basler Kommentar 2021, Art. 18 N 37 f.

6 RPW 2007/4, 564 Rz 32, SWX Group/Vere Group AG/Telekurs Holding AG.

7 Zum Ganzen: HANS KUHN, in: Basler Kon strukturgesetz, Watter/Bahar (Hrsg.), 3. A

9 Botschaft vom 3.9.2014 zum Finanzmarkti für Meinungen aus der Lehre: OLIVER Zi mentar zum Finanzmarktaufsichtsgesetz

10 Bundesgesetz vom 19.6.2015 über die F Effekten- und Derivatehandel (Finanzmarl

Xartellgesetz vorgehen sollen, müssen ausdrückft enthalten sein.? Es ist jeweils zu fragen, ob der eten Regulierung den Wettbewerb für einen bezuschliessen.* Abgesehen von solchen Sachverndet werden kann und Vorgänge und Verhaltensnicht analysiert werden können, sind die r Fragestellung auch dann nicht zuständig, wenn ssend und vollumfänglich einer anderen Behörde

yangenheit im Zusammenhang mit der Fusion der ; untersuchten relevanten Märkte keine Vorschrifrden. Hingegen wurde festgestellt, dass gewisse bewerbsrelevant sind, als dass sie in bestimmten cklich festhalten, allen voran die Vorschriften zu ng zu den Dienstleistungen der Börsen.®

werden ebenfalls Fragen im Zusammenhang mit ninierungsfreien Zugang zu den Dienstleistungen sind hauptsächlich wettbewerbspolitisch motiviert, ale eines Monopols aufweisen. Ein wesentlicher on Finanzmarktinfrastrukturen typischerweise mit “anderem für die Abwicklung von Wertpapiergen Markt häufig nur ein einziges System zur Verfüit einzelner Finanzmarktinfrastrukturen wird durch r, fur die Abwicklung bestimmter Transaktionen u nehmen, zusätzlich akzentuiert.’ Der Grundsatz gangs soll sicherstellen, dass Finanzmarktinfrahen, um einen Teilnehmer zu benachteiligen. Die Zugang zu gewähren, stellt mithin die aufsichtsügenden Wettbewerb und die damit einhergehentschaft rechtfertigt den Grundsatz des offenen Zuder Absicht, den Wettbewerb zwischen ie Effizienz ihrer Dienstleistungen zu steigern, wosatz des offenen Zugangs für sich alleine tatsächeffizienteren Dienstleistungen führt.?

gen Finanzmarktinfrastrukturen, worunter die SIX ine Bewilligung der FINMA. Die Bewilligung wird e antragstellende Finanzmarktinfrastruktur alle

r SWX. Ferner: BGE 129 II 497, 516 E. 3.3.3, Entreprir SWX. zum Kartellgesetz, Amstutz/Reinert (Hrsg.), 2. Auflage

in SWX Swiss Exchange/SIS Swiss Financial Services

imentar Finanzmarktaufsichtsgesetz/Finanzmarktinfrauflage 2018, Art. 18 FinfraG N 2.

8 FinfraG N 3.

nfrastrukturgesetz (FinfraG), BBI 2014 7483, 7523. Vgl. 3UNG/SARAH JUNGO/DANIEL ROTH, in: Schulthess Kom- _FinfraG, Sethe et al. (Hrsg.), 2017, Art. 18 N 2; 8 FinfraG N 3.

inanzmarktinfrastrukturen und das Marktverhalten im <tinfrastrukturgesetz, FinfraG; SR 958.1).

Voraussetzungen des 1. Abschnitts des 1. Bewilligungsvoraussetzungen erfüllt sind, « Insbesondere muss die Finanzmarktinfrastr minierungsfreien und offenen Zugang zu ik sieht vor, dass dieser Zugang beschränkt wi Effizienz gesteigert werden und diese Wirku den kann (Art. 18 Abs. 2 lit. a FinfraG). Ob entscheidet ebenfalls die FINMA, entweder wenn die Zugangsbeschränkung nachträglii sichtstätigkeit.

8. Macht eine Finanzmarktinfrastruktur fi Effizienzgründe geltend, hört die FINMA g Beurteilung die Wettbewerbskommission («\ formlosen Austausch, sondern um eine Ant ses Anhörungsverfahren bestehen demnac den Fall, dass die FINMA und die Wettbewe bei die Entscheidhoheit bei der FINMA als L

9. Damit sei hier auch gleich der Vorbeh: twort eine Stellungnahme der WEKO im Ra fraV nicht ersetzen kann.

10. Der Gesetzgeber hat für die Überprüf leistungen von Finanzmarktinfrastrukturen e Verfahrensvorschriften gelten. Der diskrimir marktinfrastrukturen zu gewährleisten habe von der Finanzmarktinfrastruktur dauernd ei im Einzelfall zu überprüfen, ob die Bewilligt schränkung nach wie vor gegeben sind und derherzustellen. '? Die aufsichtsrechtliche T: der Wettbewerbsbehörden nicht aus. Die Be in einem solchen Fall neben jene der FINM/

11. Wie bereits erwähnt, hat das Sekretar lich — keine eigenen Sachverhaltsabklärunge den Ausführungen von SIX in Rz 38 der Ber: eine — parallele - Kompetenz der Wettbewe gend zu beantwortende Frage in den Reg Abs. 3 FinfraV fallen sollte, ist es den Wettbe einer Zugangsbeschränkung auf deren Koı Nur wenn eine konkrete Zugangsbeschränk und Art. 17 Abs. 3 FinfraV durchlaufen hat effizient als auch von der FINMA als zulässic einer zusätzlichen Überprüfung durch die W KG - nicht zugänglich. Alle anderen Verh aber einer Überprüfung durch die Wettbew

u Verordnung vom 25.11.2015 über die Fin: fekten- und Derivatehandel (Finanzmarktii

12 Regierungs- und Verwaltungsorganisatior 5.11.2015 zur Verordnung Uber die Finan; ten- und Derivatehandel (Finanzmarktinfr halber sei erwähnt, dass unter Umständen

Kapitels des 2. Titels des FinfraG erfüllt. Ob die ntscheidet die FINMA als Bewilligungsbehörde. uktur gemäss Art. 18 Abs. 1 FinfraG einen diskriren Dienstleistungen gewährleisten. Das Gesetz erden kann, wenn dadurch die Sicherheit oder die ng durch andere Massnahmen nicht erreicht wereine unzulässige Zugangsbeschränkung vorliegt, "im Rahmen des Bewilligungsverfahrens, oder — ch eingeführt werden soll — im Rahmen ihrer Aufir die Rechtfertigung einer Zugangsbeschränkung emass Art. 17 Abs. 3 FinfraV'! im Rahmen ihrer NEKO») an. Dabei handelt es sich nicht um einen \örung gemäss Art. 62a ff. RVOG". Auch für die- ;h klare gesetzliche Vorgaben, insbesondere für rbskommission keine Einigung finden sollten, woeitbehörde verbleibt (Art. 62b Abs. 3 RVOG).

alt angebracht, dass die vorliegende Beratungsanhmen einer Anhörung gemäss Art. 17 Abs. 3 Finung von Zugangsbeschränkungen zu den Dienstinen klaren Weg vorgegeben, für den ebenso klare iierungsfreie und offene Zugang, den die Finanzn, stellt eine Bewilligungsvoraussetzung dar, die nzuhalten ist und es ist primär Sache der FINMA, Ingsvoraussetzungen auch mit einer Zugangsbefalls nicht, den ordnungsgemässen Zustand wieitigkeit der FINMA schliesst aber ein Aktivwerden sfugnisse der WEKO gemäss Kartellgesetz treten

jat im Rahmen dieser Beratungsanfrage — wie üban vorgenommen. Das Sekretariat geht jedoch mit atungsanfrage nicht einig und ist der Ansicht, dass rbsbehörden gegeben ist. Selbst wenn die vorlieulierungsrahmen von Art. 18 FinfraG und Art. 17 werbsbehörden nicht verwehrt, die Ausgestaltung iformitat mit dem Kartellrecht hin zu überprüfen. ung das Verfahren gemäss Art. 18 Abs. 2 FinfraG und sowohl von der Wettbewerbskommission für J erachtet wurde, erscheint diese Verhaltensweise ettbewerbsbehörden — nach Massgabe von Art. 7 altensweisen einer Finanzmarktinfrastruktur sind ‚erbsbehörden nicht entzogen. Am Ergebnis der

anzmarktinfrastrukturen und das Marktverhalten im Efnfrastrukturverordnung, FinfraV; SR 958.11).

isgesetz vom 21.3.1997 (RVOG; SR 172.010).

8 FinfraG N 31.

Art. 18 N 15; Erläuterungsbericht des EFD vom marktinfrastrukturen und das Marktverhalten im Effekastrukturverordnung, FinfraV), 14. Der Vollstandigkeit auch dem Preisüberwacher Kompetenzen zukommen.

Beratung ändert dies aber insofern nichts, c Effizienzgründe berücksichtigt werden könn

3. Missbräuchliches Verhalten a) Vorbemerkungen

12. Bei dieser Ausgangslage ist das Vert prüfen, für etwas Anderes bietet die Beratur

13. Vorab ist festzuhalten, dass das Sekr: das Einrichten der Einheitsverbindung keine freien Zugangs zu ihren Dienstleistungen d rung liegt vor, wenn Teilnehmer, welche dit direkt in Anspruch nehmen, in einer vergleic wenn die Teilnahmevoraussetzungen zwar rechtfertigt sind, weil sie zu streng sind, so ( fen wird. '®

14. Beides hat das Sekretariat vorliegend anfrage zur Verfügung gestellten Informatior ten der Einheitsverbindung werden Marktteil gleichbehandelt. Für Marktteilnehmer, die

sind, ändert sich nichts, da die weniger sch Engine der Börsen nach wie vor angeboter welche die schnellste Verbindung nachfra« gleichbaren Situation —, werden gleichbeh: Verbindung angeboten wird. Ob die Anforde Einzelnen zu streng sind, kann das Sekrete gen tatsächlicher Natur in der Beratungsanfr aber mehrfach, den Zugang zu dieser schr nehmern gleichermassen nach den Prinzipi freiheit sowie zu angemessenen Bedingung lichen Gesichtspunkten zu begrüssen ist.

15. Bei dieser Ausgangslage ware das Vo bewerbsbehörden indes nicht entzogen - in prüfung einer Zugangsbeschränkung finan: müssen sich Verhaltensweisen der SIX, die wohl an den kartellrechtlichen Normen me alleine die Tatsache, dass die Finanzmarktir Kompetenzzuteilung vornehmen, jegliches ' ausstatten.

b) Ausführungen von SIX in der Beratun:

16. SIX führt aus, dass bezüglich des Ar wesentliche Wettbewerbsbeschränkung od kung nur eine ganz bestimmte Datenverb schnelle Datenverbindungen zwischen Bors: auf schnelle Datenverbindungen angewiese dung sichergestellt, dass keine — vorwiegen: bare Faktoren begründete — Diskriminierut stelle keine Zugangsbeschränkung dar, s

la auch im Rahmen einer Prüfung nach Art. 7 KG en.

alten von SIX nach Massgabe von Art. 7 KG zu igsanfrage keine Grundlage.

stariat grundsätzlich mit SIX davon ausgeht, dass Beschränkung des offenen und diskriminierungsarstellt (Art. 18 Abs. 1 FinfraG). Eine Diskriminie- > Dienstleistungen einer Finanzmarktinfrastruktur hbaren Situation ungleich behandelt werden oder

einheitlich statuiert aber in der Sache nicht gelass die Zielsetzung von Art. 18 FinfraG unterlau-

— zumindest basierend auf den in der Beratungs- 1en — nicht festgestellt: Vor und nach dem Einrichnehmer, die sich in gleichen Situationen befinden, auf die schnellste Verbindung nicht angewiesen nellen Anbindungsmöglichkeiten an die Matching 1 werden. Aber auch diejenigen Marktteilnehmer, jen — so ebenfalls Marktteilnehmer in einer verindelt, indem ihnen allen nur die eine schnellste rungen an den Zugang zur Einheitsverbindung im riat nicht beurteilen; dazu reichen die Ausführunage nicht aus. SIX betont in der Beratungsanfrage \ellsten Verbindung allen interessierten Marktteilen der Offenheit, Fairness und Diskriminierungsen zur Verfügung zu stellen, was aus wettbewerb-

"haben von SIX einer Überprüfung durch die Wett- ı Gegenteil: Während für das Verfahren zur Überzmarktrechtlich ein klares Verfahren normiert ist, > sich nicht darunter subsumieren lassen, gleichssen lassen. Vor diesem Hintergrund kann nicht frastrukturregularien für einen konkreten Fall eine Verhalten der SIX mit kartellrechtlicher Immunität

ysanfrage

ıgebots von schnellen Datenverbindungen keine er gar -beseitigung entstehe, weil die Beschränindung betreffe und keinen Einfluss auf andere anhandelsplätzen oder anderen Branchen, welche »n seien, habe. Es werde mit der Einheitsverbin- 1 durch exogene, technische und nicht beeinfluss- ıgen entstehen können. Die Einheitsverbindung sondern sei vielmehr Voraussetzung, dass der

tt. 18 NA.

Börsenhandel auf den Plattformen der SIX \ betrieben werden könne.

17. Das Einrichten der Einheitsverbindun: frage zur Folge, dass nur eine schnellste \ SIX selbst betrieben wird. Wie in der Beratu dung beschränkende Elemente inhärent, in Einheitsverbindung nicht angeboten werder hen kann. Andere schnelle Datenverbindung der Zugang zum Co-Location-Service der B und würden weiterhin angeboten; eine un: Dienstleistungen von SIX finde demnach nic anfrage sind nicht alle Marktteilnehmer für i bindungen, die uber die Einheitsverbindunc teilnehmer mit Niedriglatenzstrategien (bei: seien diese schnellsten Verbindungen aber

c) Einschätzung des Sekretariats

18. Gemäss Ausführungen in der Beratur rade von Derivaten die schnellsten Verbindu Diese Verbindungen zwischen den zwei Bc mit anderen Handelsplätzen — betrieben un zur Verfügung. Allerdings muss ein Markttei gebunden werden, um von den schnellen Ve ren zu können. Wenn nun SIX auf diesem sc verhindert sie damit, dass ein anderer Anb dung anbieten kann, weil die «Erstanbindu den Marktteilnehmer gar nicht in derselben Zugang wird von der Einheitsverbindung de

19. Die Ausführungen von SIX in der Berat verbindung die einzige Möglichkeit sei, den recht betreiben zu können. Das dem nicht märkte, wo ein Wettbewerb zwischen Hig Verbindung grundsätzlich existiert. Damit se schaftlich effiziente Lösung ware, aber imi auch ohne solche Einheitsverbindungen ur chen Vorgaben betrieben werden kann. '

20. Damit kann zumindest a priori nicht a schende Stellung vorausgesetzt'’” — mit de

16 Vgl. dazu insbesondere die Überlegunger ' Bereits im Rahmen des Schlussberichts | treffend Börsenpflicht der SWX wurde fes Markt «keine oder nur sehr begrenzte Al [bestehen], dass die SWX eine marktbeh: Handel börsenkotierter Wertpapiere vor 2006/3, 443 Rz 39, Börsenpflicht der SW mass Ausführungen in der Beratungsanfre Dienstleistungen vor- und nachgelagerte Börsendienstleistungen — präziser definie nicht. Da aber auch heute in der Schwe Bewilligung zum Betrieb einer Börse bes RPW 2006/3, 443 Rz 38, Börsenpflicht de schiede vorliegen. Es dürften demnach n:

iberhaupt im Sinne der regulatorischen Vorgaben

g hat gemäss Ausführungen in der Beratungsan- 'erbindung zur Handelsplattform besteht, die von ngsanfrage ausgeführt, sind einer Einheitsverbindem alternative Verbindungen auf der Route der 1 können und somit Wettbewerb gar nicht entstejen zwischen Börsenhandelsplätzen oder präziser örse seien vom Vorhaben der SIX nicht betroffen sachliche Monopolisierung des Zugangs zu den ht statt. Gemäss Ausführungen in der Beratungshre Handelsaktivitäten auf diese schnellsten Ver- | laufen, gleichermassen angewiesen. Für Marktspielweise Market Maker und Liquidity Provider), essentiell.

igsanfrage sind für den Hochfrequenzhandel gengen zwischen zwei Börsenplätzen entscheidend. rsen werden von der SIX - allenfalls gemeinsam id stehen allen Marktteilnehmern gleichermassen Inehmer auch an die Signalquelle bei der SIX anrbindungen zwischen den Börsenplätzen profitiehnellsten Pfad eine Einheitsverbindung einrichtet, ieter eine gleich schnelle oder schnellere Verbinng» an die SIX und damit an die Datenquelle für Geschwindigkeit angeboten werden kann; dieser r SIX blockiert.

ungsanfrage zeichnen das Bild, dass die Einheits- Hochfrequenzhandel im Einklang mit dem Kartellso ist, zeigt ein Blick auf ausländische Börsen- 1 Frequency Tradern («HFT») um die schnellste inoch nicht gesagt, dass dies auch eine volkswirtnerhin, dass der Hochfrequenzhandel durchaus iter Respektierung der börsen- und kartellrechtliusgeschlossen werden, dass — eine marktbeherrm Einrichten der Einheitsverbindung durch SIX

| und Belegstellen weiter unten in Kapitel 4. c).

Jes Sekretariats vom 13.6.2006 zur Vorabklärung bestgehalten, dass es für Investoren auf dem Schweizer ternativen zur SWX» gebe und somit «starke Indizien errschende Stellung auf dem Schweizer Markt für den 1 schweizerischen Unternehmen inne» hatte (RPW X). Zwar betrifft die vorliegende Beratungsanfrage gege nicht den Handel mit Wertpapieren, sondern diesen Aktivitäten, nämlich den Informationszugang zu den rt wird der betroffene Markt in der Beratungsanfrage z nebst der SIX nach wie vor nur die BX Swiss eine itzt, dürften im Vergleich mit der Situation, wie sie in r SWX festgestellt wurde, keine grundsätzlichen Unterach wie vor starke Indizien dafür bestehen, dass SIX —

kartellrechtlich relevantes Verhalten vorlieg! sen werden, da nach der Ansicht des Sekret die das Verhalten von SIX als gerechtfertigt

4. Sachliche Gründe a) Vorbemerkungen

21. Ein Verhalten eines marktbeherrschei wenn es sich nicht durch sachliche Gründe lässt. Als solche sachlichen Rechtfertigungs und andererseits — zumindest nach herrs Frage.'? Eine Effizienzrechtfertigung ist möc tensweise Effizienzvorteile erzielt werden, v kungen aufgewogen werden. '? In jedem Fa lich, wenn zusätzlich das Gebot der Verhalt

b) Ausführungen von SIX in der Beratun:

22. SIX führt in der Beratungsanfrage aus bewerb nicht beschrankt, sondern im Gegen verbindung ermögliche es unter anderem, B tenverbindungen angewiesen sind, als H attraktive handelsplatzübergreifende Börser Einheitsverbindung soll zudem sichergestell plattform mittels Höchstgeschwindigkeit für möglich ist und nicht nur für eine kleine Gı Damit stünden allen interessierten Marktte womit Wettbewerbsverfälschungen beim ei treffend den Technologiewettbewerb ermögl wettbewerblich attraktive Angebote machen damit auf einer Low Latency-Technologie b genüber anderen schnellen Datenverbindun

23. Sofern also das Einrichten der Einhe sollte, liessen sich insofern sachliche Grünc Marktteilnehmer der Zugang zu anderen Bo! bindungen voraussetzen, eröffnet und den \ börsenplatzübergreifenden neuen Produkte!

24. Es solle gerade verhindert werden, d: Marktteilnehmer ein Monopol auf die schne zen, und damit auf den Zugang zur Matching Situation würde für alle diejenigen Marktteilı verfügen, einen Wettbewerbsnachteil dars Marktinformationen hat und schneller Gesct bewerbsvorteil. Aufgrund der möglichen Rer tieren, um sich einen Latenzvorteil gegenü einem HFT so gelingen, auf einem Markt eir

auch auf dem vorliegend relevanten Markt bei wird festgehalten, dass diese Beratun abschliessend zu klären. 18 LUCA STAUBLE/FELIX SCHRANER, in: DIKE. Wettbewerbsbeschrankungen, Zach et al. 19 MARC AMSTUTZ/BLAISE CARRON, in: Bas (Hrsg.), 2. Auflage 2021, Art. 7N 176 f.; C

. Im Ergebnis kann diese Frage aber offengelasariats prima facie sachliche Gründe gegeben sind, erscheinen lassen.

den Unternehmens ist nur dann missbräuchlich, », sog. legitimate business reasons, rechtfertigen gründe kommen einerseits betriebswirtschaftliche chender Lehre und Praxis — Effizienzgründe in lich, wenn durch eine an sich unzulässige Verhal- ‚odurch die wettbewerbsbeschränkenden Auswirll ist eine konkrete Rechtfertigung nur dann mög- \ismässigkeit gewahrt bleibt.

ysanfrage

;, dass durch diesen minimalen Eingriff der Wettteil gerade gefördert werde. Die geplante Einheitsörsenplätze, welche auf Hochgeschwindigkeitsdaandelsplätze zu erschliessen, womit neue und igeschaftsmodelle erst ermöglicht würden. Mit der t werden, dass Angebot und Zugang zur Handelsalle Marktteilnehmer zu denselben Bedingungen uppe oder gar einen einzelnen Marktteilnehmer. iinehmern dieselben Instrumente zur Verfügung, gentlichen Börsenhandel vermieden würden. Beiche es die Einheitsverbindung, technologisch und zu können und gleichzeitig stelle sie sicher, dass eruhende Angebote ihre Wettbewerbsvorteile gegen ausspielen könnten.

itsverbindung kartellrechtlich problematisch sein le dafür finden, als dass dadurch für interessierte ‘senplatzen, die solche Hochgeschwindigkeitsver- Narktteilnehmern so das Angebot von innovativen, n und Angeboten ermöglicht werde.

ass einzelne — oder im Extremfall ein einzelner — Ilsten Verbindungen zwischen zwei Handelsplaty-Engine der Börsen, erlangen könne. Eine solche nehmer, die über keinen entsprechenden Zugang tellen, denn wer schneller Zugang zu aktuellen 1afte abschliessen kann, verfügt Uber einen Wettiditen seien HFT bereit, grosse Summen zu invesber ihren Konkurrenten zu verschaffen. Sollte es ie dominante Position zu erlangen, könne dies die

-— über eine marktbeherrschende Stellung verfügt. Dagsantwort nicht das geeignete Gefäss ist, diese Frage

-Kommentar, Bundesgesetz über Kartelle und andere (Hrsg.), 2018, Art. 7 N 107 ff., mit Hinweisen.

ler Kommentar zum Kartellgesetz, Amstutz/Reinert

Gewinnaussichten anderer HFT erheblich Handel im betreffenden Markt verringere. | dem Wettbewerb zwischen den HFT könne Markt in Bezug auf Preisbildung, Spreads ı letztendlich negativ auf die Attraktivität diese kosten für alle Marktteilnehmer steigen würc

25. Das Vorhaben der SIX solle eine sol einer Low Latency-Verbindung interessierte fügung steht. Die Einheitsverbindung soll fur ten Marktteilnehmer einheitliche Wettbewe werbsverzerrungen entstehen. Um die Einheitsverbindung ein geeignetes Vorhab« Zweck gleichermassen erreicht wird, sei nic Marktteilnehmern einheitliche Vorgaben zu r dung abzusehen. Dies sei aber technisch s trolliert werden, weshalb der Erlass von einh zum Einrichten der Einheitsverbindung ange

26. Nicht zuletzt handle es sich um eineı Ergebnis lediglich eine schnellste Verbindu keine alternativen Verbindungen möglich se sei aber gerade Zweck der geplanten Einhe rungsfreie Zugang zum Höchstgeschwindig sen garantiert werden. SIX betont in der B allen Marktteilnehmern zu einem angemess mer auf dem technisch neusten Stand halte geschwindigkeitsinfrastruktur der SIX jeder verpflichtet sei, einen offenen und diskrimini gewährleisten. Zudem blieben die bisherig zum Co-Location-Service, und damit zur N weiterhin möglich. Kein Marktteilnehmer we verwenden. Denjenigen Marktteilnehmern, | siert oder darauf angewiesen seien, stelle S logie fair, diskriminierungsfrei und zu einhe scheine die von SIX vorgesehene Einhei angestrebte Ziel zu erreichen.

c) Einschätzung des Sekretariats

27. Unter dem status quo ist die Situatior ein einziger HFT die schnellste Verbindung wisse Marktteilnehmer auf diese schnellste damit, unabhängig von sämtlichen anderen

eine Monopolstellung. Mit entsprechenden

seinerseits eine noch schnellere Verbindun die Monopolstellung einräumen würde;?? die sämtliche Marktteilnehmer, die auf die schne derjenige HFT, der aktuell die schnellste Ve

20 Beilage 2 zur Beratungsanfrage, 3.

21 Theoretisch wäre zwar möglich, dass zwe bieten können, was aber angesichts der « bereits Nanosekunden ausmachen, unwa

22 Allerdings sind die Möglichkeiten hierzu au technologischen Möglichkeiten begrenzt.

beeinträchtigen, was deren Interesse an einem Jer daraus resultierende Rückgang an HFT und : die Wettbewerbssituation auf dem betreffenden ınd Liquidität erheblich beeinträchtigen, was sich s Marktes auswirke, da dadurch die Transaktions- Jen.2°

che Situation gerade verhindern, indem allen an n Marktteilnehmern dieselbe Verbindung zur Veralle am Hochgeschwindigkeitshandel interessierrbsbedingungen schaffen, damit keine Wettbes zu erreichen, sei das Einrichten der sn. Ein milderes Mittel, mit dem der angestrebte ht ersichtlich. Zwar gabe es die Möglichkeit, den nachen und so vom Einrichten der Einheitsverbinchwierig umzusetzen und müsste durch SIX koneitlichen Vorgaben nicht als geeignete Alternative sehen werde.

1 verhältnismässig leichten Eingriff: Es werde im ngsroute zur Handelsplattform bestehen, auf der ien und die von SIX selbst betrieben werde. Dies itsverbindung, denn nur so könne der diskriminiekeitshandel allen Marktteilnehmern gleichermaseratungsanfrage mehrfach, dass sie den Zugang senen Preis offen und die Einheitsverbindung imn werde. Weiter werde ein Handel über die Hochzeit möglich bleiben, da die SIX gesetzlich dazu erungsfreien Zugang zu ihren Dienstleistungen zu sn, weniger schnellen, Anbindungsmöglichkeiten latching Engine, via Meet-me-Room oder direkt, rde gezwungen, die neue Einheitsverbindung zu die an der schnellsten Datenübertragung interes- IX mit der Einheitsverbindung die neuste Technotlichen Bedingungen zur Verfügung. Dadurch ertsverbindung nicht unverhältnismässig, um das

| wahrscheinlich, dass zu jedem Zeitpunkt jeweils } zur Handelsplattform anbieten kann.?! Weil ge- Verbindung angewiesen sind, verfügt dieser HFT Faktoren seines Angebots, in dieser Hinsicht über Investitionen könnte ein anderer HFT versuchen, g aufzubauen, was wiederum diesem HFT dann ‘Monopolposition kann sich also verschieben. Für allste Verbindung angewiesen sind, steht aber nur rbindung betreibt, zur Verfügung: Es ist nicht so,

i oder mehrere HFT gleich schnelle Verbindungen anrheblichen Unterschiede, die im Hochfrequenzhandel hrscheinlich ist.

fgrund der zu einem bestimmten Zeitpunkt verfügbaren

dass der HFT mit der schnellsten Datenverk geblichen Anteil am Markt würde; wer die : faktisch den gesamten hier relevanten Marl sich der vorliegend zur Abklärung unterbrei tuation unterscheiden.

28. Es erscheint möglich, dass dieser We wirtschaftlichen Ineffizienzen verbunden sei schnellere Verbindung immens sind, jede zu ziell mit zunehmend höheren Kosten verbun die ehemals schnellste Verbindung obsolet Darüber hinaus ist selbst, wenn ein HFT (vo kann nicht klar, wie lange dies tatsächlich de enormen Investitionen, die HFT im Wettbew nehmen, denn auch als eine Verschwenduı wirkungen auf das Funktionieren des Mark volkswirtschaftlich wenig Sinn macht, solche initialen Kosten eingerichtet werden können um die schnellste Verbindung erheblichen L scheinlichkeit als auch bezüglich der Daueı ausgesetzt. Die vorliegende Kombination v« cherheiten in Bezug auf den aus diesen In Markteintrittsschranke dar und könnte daruk Dies könnte zu einer weiteren Zementierur schnellsten Anbieters und damit zu potenzie wie SIX in der Beratungsanfrage ausführt.

29. Weiter ist ebenfalls denkbar, dass der heitsverbindung nicht ausgeschaltet wird, se gibt, die von SIX betrieben wird. Das Einric denfalls nach Einschätzungen des Sekretar mehr erscheint wahrscheinlich, dass eine \ schnellste Verbindung konkurrieren, die ihne lung einräumt («competition for the market» treten. Sie müssen sich so über attraktivere | von ihren Konkurrenten abheben («competi bar, dass eine auch temporäre Monopolste markts weniger erstrebenswert ist, als wenn leistungen direkt um Endkunden konkurrie auch nicht mit prohibitiv hohen Investitioner sätzlich aus dem Wettbewerb aussteigen oc des Sekretariats geringer ist.

30. Einschränkend ist jedoch anzumerke zwingend zu Verbesserungen der Effizien: HFT können am Markt grundsätzlich auf zwe spekulativ andererseits.** Als Market Maker ihre Kurse schnell anzupassen und den N

23 JOHANNES BRECKENFELDER, How does co liquidity?, ECB Research Bulletin No. 78, ropa.eu/pub/economic-research/resbull/2( aufgerufen am 12.10.2022).

24 JOHANNES BRECKENFELDER Competition ai Working Paper Series No 2290 / June 2

indung «lediglich» zum Anbieter mit einem massschnellste Verbindung anbieten kann, beherrscht t («the winner takes it all»). Dahingehend könnte tete Fall von einer «klassischen» Wettbewerbssittbewerb um die schnellste Verbindung mit volksn kann. Dies, zumal die Investitionen in eine noch sätzliche Steigerung der Geschwindigkeit tendenden ist und bei Erfolg die gesamte Infrastruktur für und die getätigten Investitionen wertlos werden. rübergehend) die schnellste Verbindung anbieten ar Fall sein wird. Kritische Stimmen betrachten die verb um die schnellste Infrastruktur am Markt vor- 1g von Ressourcen mit potenziell negativen Auses.?° Tatsächlich erscheint es plausibel, dass es Netzwerkinfrastrukturen, die nur unter sehr hohen , Zu duplizieren. Zudem sind HFT im Wettbewerb Jnsicherheiten sowohl bezüglich der Erfolgswahr- "einer temporären Monopolstellung im Erfolgsfall on immensen Investitionskosten und hohen Unsivestitionen resultierenden Ertrag stellt eine hohe er hinaus Uber die Zeit zu Marktaustritten führen. 1g der Monopolstellung des zu diesem Zeitpunkt | negativen Auswirkungen auf dem Markt führen,

Wettbewerb zwischen HFT mit Einrichten der Ein- Ibst wenn es nur noch eine schnellste Verbindung ten der Einheitsverbindung durch SIX dürfte jeiats keine Anbieter aus dem Markt drangen. Viel- /erlagerung stattfindet: Anstatt dass HFT um die ın dann eine - allenfalls temporäre — Monopolstel- )), müssen HFT auf andere Weise in Wettbewerb >rodukte und Dienstleistungen an ihre Endkunden ion in the market»). Dabei erscheint nachvollziehlung eines Anbieters aus der Optik des Gesamtverschiedene HFT über ihre Produkte und Dienstren (müssen). Wettbewerb auf dieser Ebene ist 1 verbunden, womit die Gefahr, dass HFT grundler gar nicht erst in diesen eintreten, nach Ansicht

ın, dass mehr Wettbewerb zwischen HFT nicht - der entsprechenden Wertschriftenmärkte führt. | Arten auftreten: als Market Maker einerseits oder "sind sie aufgrund ihrer Infrastruktur in der Lage, larkt mit Liquidität zu versorgen. In diesem Fall

mpetition among high-frequency traders affect market 15 December 2020, 4 f. (abrufbar unter: «www.ecb.eu )20/html/ecb.rb201215~210477c6b0.en.pdf, zuletzt

mong high-frequency traders, and market quality, ECB 019, 2 (abrufbar unter: «www.ecb.europa.eu/pub/pdf/ zuletzt aufgerufen am 12.10.2022).

profitieren die «Low Frequency Trader», das aktionskosten, da die HFT durch ihre Infrast tragen. Beim spekulativen Handel ermöglich digkeitsvorteil auszunutzen, um die von K Quotes bei Veränderungen auf dem Markt s gen anzupassen. Da die übernommenen Qi veraltet sind, können die agierenden HFT in — ihrerseits häufig HF-Market Maker — Gew zufedern, müssen Market Maker ihre Sprea Market Makern und HF-Spekulanten, die de! len die Anleger letztendlich höhere Transakt ask-spreads.?® Dies wiederum führt dazu, di kurzfristige Volatilität steigt.2” Diese mögli sprechen aus Sicht des Sekretariats aber r Einheitsverbindung durch SIX, zumal die e frage bezüglich positiver Wettbewerbswirku erscheinen.

31. Das Sekretariat geht aber mit den Au Monopolstellung potentiell Risiken für das Ft für einen möglichen Missbrauch einer Mono im Falle einer Umsetzung des geplanten Vc bräuchlichen Verhaltensweise von SIX wirc rungen von SIX relativiert, den Zugang zu ¢ Marktteilnehmern gleichermassen nach der nierungsfreiheit und zu angemessenen Bec ist vorliegend auch auf die zuvor erwähnten zuweisen, welche SIX faktisch dazu zwinge: zu ihrer Finanzmarktinfrastruktur sicherzust dung zur Verfügung stellt, selbst nicht als Hi jenigen Marktteilnehmern, die auf diese Ver

32. Wohlgemerkt wäre theoretisch denkb dung auch dauerhaft einem von SIX als Bör trägt. Eine solche Entflechtung würde insbe mit der Tatsache, dass SIX auch in ander: Marktstellung verfügt, entgegenwirken. Dab minierungsfreier und offener Zugang zu ang gestellt werden kann wie bei einem Betrieb.

5. Schlussfolgerungen

33. Es erscheint dem Sekretariat plausibel der Einheitsverbindung zwar verandert, inde gunsten einer entsprechenden Monopolstel ket design»). Dies heisst allerdings nicht aute lematisch ware. Es erscheint nachvollziehba

25 «High-frequency speculative trading entail ers, and is detrimental to investors becau any change from a non-competitive hightwo or more HFTs harms market liquidity s liquidity providers incorporate the cost of (BRECKENFELDER [Fn 24], 2, mit weiteren |

26 BRECKENFELDER, (Fn 23), 2.

27 BRECKENFELDER (Fn 24), 29.

heisst primär die Anleger, von niedrigeren Transruktur in der Lage sind, zur price discovery beizuit ihnen diese Infrastruktur aber, ihren Geschwinonkurrenten mit höheren Latenzen eingestellten chnell zu übernehmen und an diese Veränderun- Jotes aufgrund der Veränderungen am Markt nun diesen Momenten auf Kosten ihrer Wettbewerber inne erzielen. Um diese antizipierten Verluste abds erweitern.” Es sind diese Wettläufe zwischen "Liquidität am Markt abträglich sind. Damit bezahionskosten, beispielsweise in Form erweiterter bid ass die Liquidität am Markt abnimmt, während die cherweise ambivalenten Wettbewerbswirkungen licht per se gegen die geplante Einführung einer ntsprechenden Erwartungen in der Beratungsanngen einer einzigen schnellsten Leitung glaubhaft

sführungen von SIX insoweit einig, als dass jede ınktionieren des Wettbewerbs birgt. Dies gilt auch polstellung von SIX nach Massgabe von Art. 7 KG rhabens. Das Risiko einer entsprechenden miss- | vorliegend jedoch einerseits durch die Zusichelieser schnellsten Verbindung allen interessierten 1 Prinzipien der Offenheit, Fairness und Diskrimilingungen zur Verfügung zu stellen. Andererseits finanzmarktrechtlichen Rahmenbedingungen hin- 1, den diskriminierungsfreien und offenen Zugang allen. Überdies ist SIX, welche die Einheitsverbinandlerin auf dem Markt tätig und steht so mit denbindung angewiesen sind, nicht im Wettbewerb.

ar, dass SIX den Betrieb der schnellsten Verbinsenbetreiberin unabhängigen Unternehmen übersondere möglichen Gefahren im Zusammenhang an Bereichen der Finanzmärkte über eine starke ei stellt sich allerdings die Frage, ob so ein diskriemessenen Bedingungen gleichermassen sicherdurch SIX selbst.

, dass sich die Marktsituation durch das Einrichten m neue Markt- und Wettbewerbsbedingungen zulung von SIX künstlich geschaffen werden («marymatisch, dass das Vorhaben kartellrechtlich probr, dass mit dem Einrichten der Einheitsverbindung

s «sniping» stale quotes of high-frequency market makse it increases the cost of liquidity provision. In [study] frequency trading environment to an environment with since high-frequency speculative trading increases and getting sniped into the bid-ask spread they charge» Jinweisen).

das sehr investitionsintensive — und damit race» um die schnellste Datenverbindung \ dem Einrichten der Einheitsverbindung neg: ren Monopolstellung eines einzigen HFT wı auf andere Bereiche (vor)verlagern kann, ir tungen der HFT. Aus Sicht des Sekretariat sätzlichen kartellrechtlichen Bedenken mit | Finanzhandelsplattform für den Datentranst für Low Latency-Verbindungen eine Einheit:

34. Darüber hinaus bestehen aus Sicht ( chen Rahmenbedingungen und der Zusiche polzugangs jederzeit fair, diskriminierungsfi halten, auch keine unmittelbaren Bedenke marktbeherrschenden Stellung nach Massg

35. Im Ergebnis geht das Sekretariat dav die Ausführungen und Zusicherungen in der unzulässig erscheint, solange der Zugang a sen gemäss den Prinzipien der Offenheit, F messenen Bedingungen zur Verfügung ges von SIX dahingehend (Rz 53 der Beratungs

potentiell volkswirtschaftlich ineffiziente — «arms vegfällt. Ebenfalls plausibel erscheint, dass nach ative Wettbewerbswirkungen der jeweils temporäsgfallen und sich der Wettbewerb unter den HFT isbesondere auf die Produkte und die Dienstleiss bestehen vor diesem Hintergrund keine grund- 3lick auf das Vorhaben von SIX, im Bereich ihrer er vom Einspeisepunkt zum Co-Location-Service sverbindung bereitzustellen.

Jes Sekretariats aufgrund der finanzmarktrechtlirungen von SIX, den Betrieb eines solchen Monoei und zu angemessenen Bedingungen offen zu n bezüglich eines möglichen Missbrauchs einer abe von Art. 7 KG.

on aus, dass das Vorhaben von SIX gestützt auf Beratungsanfrage prima facie kartellrechtlich nicht llen interessierten Marktteilnehmern gleichermasairness und Diskriminierungsfreiheit und zu angetellt wird. Das Sekretariat nimmt die Zusicherung anfrage) zur Kenntnis.